Alfa Wealth

🔅 Модельный портфель на ТОП-10 российских имён Очередной обзор портфеля на 🇷🇺 ТОП-10 имён российского рынка. С момента формирования 18 мая 2023 г., с учётом последующих изменений, портфель вырос на 86,2% (с начала года +26,5%). За тот же период индекс Мосбиржи полной доходности показал +39,4% (с начала года +13,4%). 🔔 В составе портфеля производятся изменения: ✅ Закрывается позиция по Магниту. ✅ На место Магнита «встаёт» ТКС (но только на 5%, Магнит был на 7%). ✅ Доля Yandex увеличивается до 13% за счет перераспределения части долей проданного Магнита, а также технического сокращения Сбера и Лукойла. ✅ За счёт сокращения доли Татнефти на 1% увеличиваются доли OZON и АФК Система до 13% каждая. Новые веса в портфеле см. ниже. Комментарий по текущей ситуации. Начну с ТКС Холдинга. Есть основания полагать, что сейчас удачный момент для включения позиции в портфель. Компания опубликовала финансовую отчётность за первый квартал 2024 г. Результаты обнадёживающие: рост чистой прибыли на 37% г/г, а рентабельность капитала увеличилась до 32%. При этом выросла стоимость риска и стоимость фондирования. Несмотря на высокие ставки, банку удалось нарастить кредитный портфель на 60% г/г и на 12% к/к. В текущем году компания прогнозирует рост чистой прибыли более чем на 30%, а рост клиентской базы – на 20%. На фоне сильных результатов по МСФО за первый квартал и благоприятных прогнозов на 2024 г. позиция по ТКС добавляется в портфель. В ближайшее время от компании ждут параметров допэмиссии по сделке с Росбанком, а ближе концу года публикацию стратегии объединённой компании. Полагаю, что есть высокая вероятность возврата к выплате дивидендов. Добавление ТКС (на 5% портфеля) происходит за счёт Магнита. Причина закрытия позиции – сильный рост бумаги с момента добавления в портфель + высокая текущая оценка по мультипликаторам (EV/EBITDA'24 6.0x и 15x P/E'24 ). Позиция по компании находится в портфеле с 01.08.2023 г. За это время бумаги показали рост (без учёта выплаченных в январе дивидендов) более 40%. На перспективу в портфеле увеличивается доля Яндекса (до 13%). Происходит это за счёт пересмотров весов ряда эмитентов в портфеле. Считаю, что состав портфеля в условиях текущей рыночной конъектуры является оптимальным. В него «зашито» две стратегические ставки: на завершение переезда OZON, X5 и Yandex + на качественные дивидендные истории (Лукойл, Сбер, Транснефть, Татнефть, Алроса). 💼 С учётом изложенного состав модельного портфеля в данный момент выглядит следующим образом (в первых скобках – вес бумаги, во вторых – стоимость на момент прошлого поста): Лукойл (13%). Текущая цена – 📈 ₽7 818 (неделю назад – ₽7 672). Таргет ₽9 050. Ожидаемая дивдоходность на ближайшие 12 мес. – 14%. EV/EBITDA = 3. Сбербанк (13%). Текущая цена – 📈 ₽319 (неделю назад – ₽318). Таргет ₽365. Ожидаемая дивдоходность – 12%. EV/EBITDA нет. Yandex (13%). Текущая цена – 📉 ₽4 251 (месяц назад – ₽4 489). Таргет ₽4 714. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 6,7. OZON (13%). Текущая цена – 📈 ₽4 628 (неделю назад – ₽4 574). Таргет ₽5 000. Ожидаемая дивдоходность – 0%. EV/EBITDA = 13,6. АФК Система (13%). Текущая цена – 📈 ₽29 (неделю назад – ₽27). Таргет ₽30. Ожидаемая дивдоходность – 5%. EV/EBITDA = 4,6. Татнефть (9%). Текущая цена – ₽731 (неделю назад – ₽731). Таргет ₽831. Ожидаемая дивдоходность – 18%. EV/EBITDA = 3,4. Транснефть (7%). Текущая цена – 📉 ₽1 663 (неделю назад – ₽1 676). Таргет ₽1 854. Ожидаемая дивдоходность – 15%. EV/EBITDA = 2,5. Алроса (7%). Текущая цена – 📈 ₽80 (неделю назад – ₽79). Таргет ₽87. Ожидаемая дивдоходность – 15%. EV/EBITDA = 3,9. Х5 (7%). Текущая цена – приостановка торгов. Ожидаемая дивдоходность – 15% (ожидается в течение года после начала торгов акций российского юрлица). EV/EBITDA = 3,9. ТКС Холдинг (5%). Текущая цена – ₽ 2 996. Таргет ₽4 237. Ожидаемая дивдоходность (пока) – 0%. P/BV (т.к. банк) = 1,5. За предоставленные данные и аналитику спасибо Дмитрию Скрябину.

🔗СПб-Биржа ищет варианты По СМИ прошла информация, что СПб-Биржа обсуждает с властями возможность проведения выплат инвесторам по указу президента №665. Напомню, данный указ предусматривает возможность выплаты доходов по заблокированным из-за действий иностранных депозитариев (Euroclear/Clearstream) ценным бумагам за счет средств Минфина, которые изначально были предназначены для выплат зарубежным инвесторам по суверенным евробондам РФ. Подробнее об этом механизме писал здесь (повторяться не буду). Сейчас выплаты по указу проводятся только по активам, которые учитываются через НРД. СПб-Биржа в основном использовала другого российского депозитария (СПБ Банк), поэтому, насколько я понимаю, бОльшая часть активов биржи в НРД не учитывалась. Следовательно, заблокированные из-за санкций на саму биржу активы сейчас не подпадают под действие указа. Что это может означать? Если соответствующие изменения будут приняты, инвесторы смогут получить дивиденды/купоны/гашения по ценным бумагам, замороженным на СПб-Бирже из-за санкций на эту самую биржу (они были введены США в ноябре 2023 г.). Сами активы так и останутся заблокированными (указ №665 про то, чтобы по заблокированным активам приходили текущие выплаты, а не про то, чтобы активы разблокировать или продать). Тем не менее, если у вас из-за санкций на СПб-Биржу оказались заморожены облигации или акции компаний, платящие дивиденды, вы сможете получить причитающиеся вам выплаты в рублях по курсу ЦБ.  Кроме того, стало известно, что СПБ Банк (расчётный депозитарий СПб-Биржи) направил в OFAC коллективную заявку на разблокировку активов. Почему в OFAC, если «все подают в минфины Бельгии и Люксембурга»? Потому что «все подают в минфины Бельгии и Люксембурга» из-за европейских санкций на НРД (т.н. 6-ой пакет ЕС). СПб-Биржа попала в SDN (санкции США), поэтому депозитарий обращается к американскому регулятору. Более того, депозитарий СПб-Биржи разместил на тематическом портале шаблоны и инструкции, при помощи которых частные инвесторы, активы которых заблокированы из-за санкций на СПб-Биржу, могут самостоятельно подать индивидуальную заявку в OFAC. Отдельно подчёркнуто, что подача индивидуальной заявки не помешает коллективной (и наоборот). СМИ сообщили, что уже есть кейсы успешной подачи индивидуальной заявки в OFAC (успешной в том смысле, что заявка принята регулятором для рассмотрения, решений пока нет). Временно оставлю оценку перспективы подачи заявок в OFAC без комментариев. Я за то, чтобы инвесторы использовали все доступные возможности для возврата контроля над своими активами. Но насколько вероятно добиться разблокировки таким путём – не знаю. Полагаю, нужно дождаться правоприменительной практики (благо, если OFAC принимает заявки, то о вынесенных по ним решениях мы рано или поздно узнаем). Не хочу торопиться с выводами и заранее разочаровывать или, напротив, очаровывать кого-то. Единственное: если у вас заблокированы только акции гонконгских эмитентов (летом 2022 г. площадка запускала торги акциями из Гонконга в местных долларах), то обращение в OFAC лишено смысла. Это позиция юристов СПБ Банка.  Кроме того, в релизе СПБ Банка указано, что организация прорабатывают иные пути осуществления разблокировки активов, включая получение новой генеральной лицензии. Но здесь конкретики пока нет. В общем, СПб-Биржа (и её депозитарий) ищут пути решения проблемы с заблокированными активами. Шлю ⭐️ лучи поддержки. В конце концов верю, что если искать упорно, то результат будет. Остаётся надеяться, что этот результат будет позитивным для российских инвесторов.

Почему заблокированные активы дешевеют? Простое объяснение Сталкиваюсь с вопросами клиентов: у меня есть заблокированные активы (ЗА) → захожу в приложение → вижу, что ЗА дешевеют → как такое возможно, если бумаги заблокированы и их цена не может меняться → к тому же на иностранной бирже активы не дешевеют, а растут → получается, что профучастник «хочет обнулить ЗА и тем самым решить проблему за счёт клиентов»? 🧑‍🎓 Давайте разберёмся. Предыстория Весной 2022 г. работа ПИФов, в структуре которых были иностранные активы, оказалась заблокированной. Управляющие компании (УК) потеряли возможность совершать сделки с ними из-за введенных ограничений и последующих санкций на НРД. В феврале 2023 г. ЦБ утвердил правила, по которым УК обязаны «освободить» ПИФы от замороженных активов к 01.09.2023 г. путём их выделения в ЗПИФы. Так появились ЗПИФы на ЗА. Любой ЗПИФ (неважно какие активы находятся «внутри») по закону должен периодически определять стоимость своих чистых активов (показатель СЧА). Не делать это фонд не может. Соответственно и фонды, состоящие только из ЗА, должны определять (и показывать пайщикам) сколько эти активы стоят в данный конкретный момент. И в чём проблема? Берём биржевую цену и считаем по ней, разве нет? Нет. ЗПИФ может определить стоимость актива по биржевой цене, если А) актив торгуется на бирже, и Б) этот актив можно на бирже продать. Кажется, что одно вытекает из другого. Но в случае с блокировкой это не так. Условный актив может торговаться на мировых площадках, но из-за санкций УК не может его продать по биржевой цене. Поэтому биржевая цена не годится для определения стоимости заблокированного внутри фонда актива. Из-за этого УК периодически проводят оценку активов с привлечением оценщиков. Последние оценивают стоимость активов с учётом понижающих коэффициентов (с дисконтом). Это и понятно: да, заблокированные активы имеют какую-то ценность (с этим никто не спорит), но из-за санкций эту ценность трудно превратить в деньги. Это сказывается на номинальной цене актива внутри фонда. Это же сказывается на стоимости актива, которую видят клиенты в своих приложениях. Где посмотреть эту оценку активов? На примере сайта Альфа-Капитал: главная страница → кликаем по «Весь сайт» (вверху) → выбираем «Раскрытие обязательной информации» → «Отчётность и документы по ЗПИФ» → Выбираем фонд (например, Еврооблигации) → видим СЧА на конец каждого месяца. Там же есть правила определения СЧА, где очень подробно изложено как именно определяется этот показатель. Там же есть раздел «Ежемесячная отчётность», где лежат справки о СЧА за каждый месяц. Можно скачать эту справку, пролистать вниз до «Расшифровки раздела 3» и увидеть каждый инструмент, его количество в фонде, стоимость и то, как это стоимость определена (спойлер – везде будет указано не цена на такой-то бирже на такое-то число, а «отчёт оценщика»). Там же есть раздел «Отчёты об оценке». В нём выложены отчёты. В каждом таком отчёте будет перечень всех активов во всех фондах Альфа-Капитал с заблокированными активами. В отчёте приводится расчёт справедливой стоимости по каждому активу с указанием дисконта, который применил оценщик. В последнем отчёте дисконт = 63,11%. Почему? Оценщик собрал данные о цене сделок по заблокированным бумагам и предложениях на внебиржевом рынке и рассчитал средний дисконт к биржевым котировкам на 15.03.2024 г. Получилось именно это число. В последующем из этих данных пересчитывается стоимость пая, которую вы видите в своих личных кабинетах. Означает ли это, что активы будут проданы именно по этой цене? Нет. Пример: сейчас идёт продажа (обмен) заблокированных активов по Указу № 844. И там, для целей реализации активов, оценка внутри фондов не учитывается. Минимальная цена продажи – это цена актива на иностранных биржах 22.03.2024 г., но рассчитанная в рублях по курсу ЦБ (по сути, рыночная цена на заранее определённое число). Таким образом оценка актива в фонде ≠ цене его реальной продажи с того же фонда. Полагаю, что аналогичным образом данный вопрос будет решаться и в будущем.

Время бежит быстрее, чем я пишу Начал вчерашний день с обзора макроэкономических новостей. Упомянул, в том числе, про рост золота и возможный ренессанс китайских индексов (несмотря на проблемы в экономике Поднебесной). Пока писал/публиковал/наслаждался вашими реакциями по лентам прошло две новости, которые придётся прокомментировать дополнительно. Итак, цены на золото подскочили до $2450,07, что является новым историческим рекордом. Сейчас (20.05.2024 г. 19.30 МСК) металл торгуется вблизи нового максимума – по $2428 за тройскую унцию. В связи с этим мой комментарий. Основная причина роста – ожидание снижения ставки ФРС (не менее 2 раз до конца года). Дополнительная – гибель президента Ирана. История со ставкой – долгоиграющая. Что касается новостей из Ирана, то навряд ли они (по моему мнению) приведут к какой-то серьёзной эскалации и значительной неопределённости на Ближнем Востоке. Давайте уже прямо отвечу на вопрос: будет ли золото расти дальше и ждать ли от него новых рекордов? Моё мнение – да, будет и да, ждать. Я согласен с оценкой аналитиков из Citigroup, которые полагают, что на горизонте 1,5 лет золото вырастет до $3000 за тройскую унцию. Это рост на 23,5% + сценарий ослабления рубля во втором полугодии (в который я верю) даст дополнительный (компенсационный) прирост тем инвесторам, которые инвестируют в металл в рублях (например, через БПИФ «Альфа-Капитал Золото»). Если что, мнение моё личное (+ Citigroup), ни на чём не настаиваю и, как всегда, оставляю вам право на собственный взгляд относительно перспектив золота. Вторая новость. Bloomberg сообщил, что представители Народного банка Китая (т.е. китайского ЦБ) планируют встретиться с европейскими инвесторами. Цель: возвращение интереса к китайскому фондовому рынку после «бегства» международных инвесторов. К визиту китайская сторона подошла серьёзно. В Старый Свет прибыла делегация высокопоставленных сотрудников регулятора во главе с заместителем председателя Государственного комитета по контролю над ценными бумагами. Чиновников в поездке сопровождают первые лица 15 крупнейших китайских компаний, акции которых котируются на биржах КНР. Очевидно, что китайская сторона демонстрирует явное желание вернуть доверие международных инвесторов и крайне заинтересована в их «возвращении» (читай – в росте китайских индексов). Будет ли толк от нынешнего визита – не знаю, но могу сказать: если поставить перед собой цель и упорно идти к ней – результат будет. Давайте уже прямо отвечу на вопрос: есть ли перспектива возврата китайских индексов к устойчивому росту, после известных проблем последних лет? Моё мнение – рост возможен, но, если он и будет, то навряд ли здесь стоит рассчитывать на рекорды. Кажется, что темпы роста экономики в Китае в ближайшие годы не будут такими стремительными, как раньше. В экономике страны немало проблем. Но у меня есть ощущение, что текущая скидка на рынке долгосрочно может компенсировать эти опасности. Тем не менее, текущая история – это про риск. А потому (как это не банально!) будет разумным не забывать о диверсификации (особенно географической) и, возможно, имеет смысл заходить в эту историю раньше, чем вернутся европейские инвесторы после встречи с китайским регулятором. Если, конечно, они вернутся. На самом деле, с учётом приближающихся выборов в США, где один кандидат плохо относится к Китаю, а второй – очень плохо, это далеко не факт.

📊 Рынок облигаций: недельный обзор Что происходило на российском рынке облигаций на минувшей неделе? ✅ Рост доходностей ОФЗ на прошлой неделе возобновился (т.е. цена бумаг снижалась). Доходность индекса RGBI выросла до 14,29% годовых, достигнув максимума с весны 2022 г. Доходность ОФЗ 26243 составила 14,2%, а самого длинного выпуска (ОФЗ 26238) превысила 14%. В чём причина? Основным «раздражителем» стала регистрация новых выпусков с фиксированной доходностью Минфина. Это означает новое предложение на рынке, и, как следствие, сохранение давления на кривую бумаг с фиксированной доходностью в будущем. Плюс в какой-то степени решение Минфина противоречило ожиданиям некоторых участников, что министерство воздержится от того, чтобы занимать по текущим доходностям (т.к. дорого) и ведомство вернётся к размещению ОФЗ-флоатеров. Но этого не случилось ✅ Прибавило негатива публикация резюме обсуждения ключевой ставки ЦБ РФ. Оказалось, что участники заседания рассматривали вариант с повышением ставки до 17%. Любопытно, что в ходе пресс-конференции по результатам заседания Набиуллина об этом прямо не упоминала. Хотя сценарий с повышением ставки, вероятно, не рассматривается как базовый, сам факт такой дискуссии проблематизирует снижение ставки в ближней перспективе, а именно на это надеялись инвесторы. В совокупности с данными по инфляции за апрель (по оценкам Альфа-Капитал ~ 5,5% SAAR, при таргете в 4%) и ростом инфляционных ожиданий в мае (рост до 11,7%) есть основания считать, что существует определённая вероятность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании ЦБ (07.06.2024 г.). В таких условиях (откладывается снижение ставки, падают цены на облигации с фиксированной доходностью) защитными инструментами могут выступить фонд на денежный рынок и флоатеры (облигации, ставка купона которых привязана к внешнему индикатору, обычно это ключевая ставка ЦБ). ✅ Минфин подготовил проект приказа об условиях эмиссии и обращения внешних облигационных займов РФ, выпускаемых с 2024 года. Ничего драматического нет, документом вносятся технические правки, которые нужны для проведения замещения суверенных еврооблигаций РФ. Тем не менее, сигнал позитивный. Работа над замещением бумаг, очевидно, идёт. ✅ Прочие «замещающие» новости. Совет директоров АЛЬФА-БАНКа одобрил размещение двух выпусков замещающих облигаций. Планируется разместить бессрочные облигации для замещения еврооблигаций ISIN XS1760786340 и облигации с погашением 15.04.2030 г для замещения еврооблигаций ISIN XS2063279959. Кроме того, через неделю (27 мая) банк начнёт размещение локальных облигаций для замещения выпуска долларовых еврооблигаций XS2333280571. Сбор заявок с 27 мая по 31 мая, ожидаемая дата окончания размещения – 6 июня. Дополнительно меняются сроки замещения еврооблигаций ВТБ без срока погашения (ISIN: XS0810596832/ US91834KAA43). Дата окончания размещения была изменена на 31 мая 2024г ✅ Несмотря на общий негатив на рынке время от времени продолжают происходить интересные размещения. На минувшей неделе Новатэк собрал книгу заявок на выпуск 5-летних облигаций с фиксированным купоном в объеме, эквивалентном $750 млн, с расчетами в рублях. Выпуск вызвал повышенный интерес: ориентир ставки купона был дважды снижен, а итоговый объём размещения увеличен с эквивалента $200 млн до эквивалента $750 млн. Финальный ориентир ставки 1-го купона установлен в 6,25% годовых (напоминаю, ставка ФРС сейчас = 5,5%). За представленную информацию и аналитику спасибо Евгению Жорнисту, Артёму Привалову и Алексею Корневу.

Начинаю неделю с обзора происходящего в основных экономиках мира 🇺🇸 США + Золото Появляется всё больше признаков замедления инфляции. Снижаются цены на бензин, что позволяет ожидать сокращения инфляции в мае и даёт надежду на менее воинственную риторику ФРС. Судить об устойчивости тенденции пока рано, но полученный сигнал уже транслируется в ожидание более быстрого снижения ставок. В данный момент консенсус состоит в том, что ФРС успеет два раза снизить ставку до конца года, но на ближайшем заседании (12.06.2024 г.) она останется без изменений. На этом фоне золото возвращается к росту (БПИФ «Альфа-Капитал Золото» AKGD с начала года уже +16,4%, выше индекса Мосбиржи полной доходности!). Почему это происходит? Здесь тенденция следующая: Замедление инфляции → Снижение ставки (ожидание снижения) → Снижение будущей альтернативной стоимости удержания позиции в золоте (золото не платит дивидендов/купонов, поэтому позиция в нём имеет альтернативную стоимость в виде доходов, которые теоретически можно получить в других активах; со снижением ключевой ставки эта стоимость снижается) → Золото растёт в цене. Так как этот процесс длящийся, вероятно золото и дальше будет демонстрировать рост. Тем более, что в последнее время оно получает постоянную «подпитку» от геополитики (в частности, в связи с гибелью президента Ирана выросла неопределенность на Ближнем Востоке). 🇨🇳 Китай Продолжают поступать негативные сигналы по состоянию экономики Поднебесной. В целях противодействия снижению темпов роста ВВП и решению проблем строительного сектора Центробанк КНР объявил о выделении $42 млрд на программу выкупа недвижимости у застройщиков под социальное жильё. После объявления о мерах поддержки (в минувшую пятницу) трейдеры начали покупки китайских бумаг и приобрели акций китайских компаний на сумму 14 млрд юаней. Анализируя возвращающиеся к росту китайские индексы, можно сделать осторожный вывод, что фактор «исхода иностранных инвесторов» наконец-то себя исчерпал, что означает, что тема китайских компаний вновь становится интересной. 🇷🇺 Россия Росстат дал предварительную оценку нашему ВВП: по данным ведомства рост за I квартал составил 5,4%. Новость разошлась широко, поэтому сразу оговорюсь: это очень приблизительная оценка, которая основана на ограниченном числе данных и погрешность здесь может быть достаточно высокой. Тем не менее, порядок цифр говорит о том, что рост экономики действительно наблюдается и он весьма значителен. По мнению Владимира Брагина, здесь важно понимать, что «эффект низкой базы» мы уже прошли в 2023 г., поэтому наблюдаемый рост не является восстановительным. Это именно рост развития, который наблюдается уже не только в обрабатывающей промышленности (как было в 2023 г.), но по всем отраслям экономики. Такие данные (пусть и предварительные) являются позитивом для рынка акций (который живёт ожиданиями). К слову, общий рост экономики часто транслируется в рост рынка IPO (в связи с этим ещё раз напоминаю про ОПИФ «Новые имена», который должен помочь инвесторам не утонуть в пучине новых размещений). Но у всего этого есть и неприятная сторона. Вероятно, ЦБ по-прежнему воспринимает текущий рост в большей степени не как структурный, а как циклический. А что, согласно учебникам экономики, нужно делать с высоким циклическим ростом в условиях низкой безработицы? Охлаждать (иначе экономика сильно перегреется). Отсюда можно предположить, что ЦБ будет по-прежнему склоняться к тому, чтобы держать ставку на высоком уровне. Не исключена вероятность даже её повышения (хотя это и не базовый сценарий, но он «на столе»). К тому же выходящие оперативные данные по инфляции всё ещё являются негативными (цены растут примерно в два раза быстрее, чем в мае прошлого года). Пока реальность такова, что, по-видимому, снижение ставок откладывается как минимум на "ближе к концу года".

Моя корзина облигационных фондов Схематично на рынке облигаций происходит следующее: ЦБ повышает ставку → доходность облигаций растёт (цены на бумаги падают) → инвесторы покупают бумаги и ждут (получая купоны), когда ЦБ начнёт снижать ставку [сейчас мы тут!] → ЦБ начинает снижать ставку → доходность падает (цены на бумаги растут) → инвесторы продают на волне роста и получают профит. Чтобы наглядно продемонстрировать эту «магию», с апреля начал рассказывать про фонды, которые использую для заработка на облигациях (предыдущий пост см. здесь). Сегодня продолжение. Начну с общего взгляда на рынок. Что происходило на рынке в апреле? 26 апреля ЦБ сохранил ставку на уровне 16% и, что называется, ужесточил риторику. Это означает (в моей картине мира), что вопрос о смягчении политики снимается как минимум до осени, а при развитии негативного сценария может и вовсе потерять свою актуальность в текущем году. Тем не менее, базовый сценарий от самого ЦБ РФ предполагает возможность снижения ставки во втором полугодии. Что об этом свидетельствует? Во-первых, прогноз среднего показателя ставки в 2024 г. от регулятора составляет 15—16%, а во-вторых, регулятор ждёт, что к декабрю годовая инфляция снизится до 4,3—4,8%, а это – практически таргет. На результаты заседания ЦБ цены длинных ОФЗ отреагировали снижением. Цены на корпоративные бумаги с фиксированным купоном также оказались под давлением. Очевидно, участники рынка ожидали более мягких тезисов и прогнозов от ЦБ РФ, а получили обратное. Какую доходность демонстрируют фонды? Ситуация с доходностью сейчас такая: ОПИФ Облигации Плюс  С начала года по 30 апреля: +2.12% (за месяц + 0,27%). БПИФ Управляемые облигации (AKMB) С начала года по 30 апреля: +2.24% (за месяц + 0,83%). ОПИФ Облигации с выплатой дохода С начала года по 30 апреля результат фонда -2,3%, но ещё примерно +3,2% было выплачено в апреле тем пайщикам, кто держал паи в 1 квартале. Начислено в апреле купонов +2,7% (выплата будет в июле). ИТОГО +3,6% с начала года (за месяц + 0,63%). ОПИФ Валютные облигации С начала года по 30 апреля: +1.6% в долларах (за месяц - 0,25%). Да, доходности не высокие, но таков сейчас рынок. В указанных фондах уверен. Я всегда предпочитал истории, которые на длительных исторических отрезках демонстрировали высокую доходность, а ОПИФ Облигации Плюс (торгуется с 01.06.20216 г.) и БПИФ Управляемые облигации (торгуется с 01.06.2020 г.) показывают лучший результат со времени создания в своих конкурентных группах. Ожидаемая доходность Какую доходность ждать в сценарии «купил паи фондов сегодня и продал через год»? Поговорил с управляющими (Евгением Жорнистом, Артёмом Приваловым и Алексеем Корневым) вот что узнал: ✅ Ожидаемая доходность в рублевых фондах +18-20% годовых за вычетом всех комиссий. В фонде с выводом ожидается 10% за счёт вывода (выводятся все поступающие в фонд купоны) и ещё 6-8% за счёт роста стоимости пая. ✅ Ожидаемая доходность в валютном фонде +6-8% годовых в долларах за вычетом всех комиссий. Прогнозируемая доходность получается выше, чем в депозитах и чем та, которую даже сегодня (при ключевой ставке в 16%) можно получить при размещении средств в РЕПО. Выводы оставляю на ваше усмотрение. В названные цифры я верю и собираюсь поучаствовать в этой истории, особенное предпочтение отдаю биржевому фонду AKME.

Мнение по Яндексу (когда конвертация, могут ли быть дивиденды?) Продолжаю комментировать важные новости российского рынка. Сейчас – про Яндекс. Повод – финансовые результаты компании за I квартал. Что имеем? Выручка выросла на 40% год к году. EBITDA год к году удвоилась. Рентабельность скорректированной EBITDA выросла с 11% до 16%. Сектор E-com + Райдтех (такси, каршеринг, самокаты) + Доставки от убытков порядка ₽11 млрд год назад перешёл в положительную зону (+ ₽2,8 млрд). Последнее важно, т.к. было далеко не очевидно. В общем, результаты – супер. Компания продолжает монетизировать свой рост и с точки зрения бизнеса у Яндекса всё замечательно. Но, пожалуй, главное, что сейчас заботит инвесторов – это предстоящий обмен расписок Yandex N.V. (MOEX: YNDX) на акции МКПАО «Яндекс» (MOEX: YDEX). Моё мнение – условия по обмену, включая коэффициенты, мы узнаем уже вот-вот (до конца мая). Консенсус состоит в том, что для инвесторов, у которых акции находятся в НРД, будет предложен обмен в пропорции 1:1. Что касается бумаг во внешнем периметре, то если их конвертация и будет происходить, то условия по ней могут быть хуже, чем в НРД. Не готов рвать на себе рубаху и другие предметы гардероба, чтобы доказать, что будет только так и не иначе, но лично я придерживаюсь именно такого мнения. Буду рад ошибиться. Вообще, идеальный сценарий — это обмен бумаг всем желающим во всех юрисдикциях в пропорции 1:1. Насколько мы окажемся далеки от этого идеального сценария – скоро узнаем. Ещё один интересный вопрос – это возможность выплаты компанией дивидендов. Да, Яндекс и после смены собственников в большей степени сконцентрирован на развитии, но это не означает принципиальную невозможность выплаты (тем более, есть недавний пример от Alphabet). Согласно отчётности, остаток денежных средств на счётах Яндекса на 31.03.2024 г. составляет ₽72,8 млрд. Если всё эту сумму пустить на выплату дивидендов (хотя – это практически невероятный сценарий), то доходность к текущей цене расписок Yandex N.V. на Мосбирже составит порядка 4,5%. При этом можно предположить, что по крайней мере часть новых мажоритарных акционеров Яндекса захотят получить дивиденды (чтобы частично «отбить» собственные расходы). Лично я считаю, что такие разговоры могут зайти уже к осени, но, даже если положительное решение будет принято, навряд ли на эти цели будут направлены существенные для компании денежные средства, т.к. в данный момент рост бизнеса продолжается, всё ещё существуют сегменты, куда компания может «зайти» или увеличить вложения, а это означает, что основной профит инвесторы по прежнему будут получать за счёт роста бизнеса компании. Вывод части прибыли на дивиденды, напротив, скорее можно оценить негативно, т.к. это будет косвенно указывать на снижение потенциала роста компании. А именно за этот потенциал российские инвесторы и ценят Яндекс.

♟ Мнение по Газпрому Громкой новостью последних дней стали плохие результаты компании по МСФО за 2023 г. Бумажный убыток = ₽0,6 трлн. Последний раз компания получала убыток в 1999 г., но тогда он был в разы меньше. Что важно понимать?  По словам Дмитрия Скрябина, текущий убыток компании достигнут (если так можно выразиться!) за счёт небизнесовых статей: была переоценка основных средств на более чем ₽1 трлн в отрицательную сторону + негативная для компании валютная переоценка на ≈₽0,5 трлн. В итоге скорректированная (на все эти неденежные вещи) чистая прибыль составила ₽0,7 трлн. И здесь важно учесть, что для расчёта дивидендов используется именно скорректированная денежная прибыль (а она у Газпрома есть). Поэтому, несмотря на то что новость «Газпром получил убытки» очень широко разошлась, рассчитывать по получение дивидендов от компании можно и нужно. Единственный вопрос: каков может быть размер этих дивидендов? По положению компания платит 50% от скорректированной денежной прибыли. Если это произойдёт, то дивиденд может составить ₽15 на акцию. К текущей цене ₽155 (на 11:00 МСК) это даёт доходность 9,7%. Выглядит не идеально, но и неплохо. Но есть одно серьёзное возражение, почему ₽15 на акцию может не случиться. В дивидендной политике Газпрома есть такая ковенанта: если чистый долг/EBITDA превышает 2,5, то совет директоров может снизить размер дивидендов (т.е. выплатить менее 50% от прибыли). Текущий показатель компании = 3,0. Поэтому есть серьёзная вероятность того, что компания отступит от правила «50% от прибыли». Итак, в сложившихся условиях Газпром может заплатить меньше, но может ≠ именно так и будет. Поэтому в оптимистичном сценарии дивиденды составят ₽15 на акцию. В базовом сценарии я вижу ₽7 – 10 на акцию (доходность около 5%). Наконец, в пессимистичном сценарии размер выплаты будет исчезающе мал, либо дивидендов вовсе не будет. В пессимистичный сценарий верится не сильно. Напомню, акции Газпрома стабильно входят в ТОП-3 популярных бумаг у инвесторов (т.н. «народный портфель»). Это означает, что акций Газпрома у инвесторов очень много, и если он в очередной раз продемонстрирует серьёзный негатив по дивидендам (за последние три года компания уже дважды разочаровывала своих инвесторов), это будет очень плохо с "политической точки зрения", т.к. подорвёт доверие инвесторов к рынку, на фоне того, что экономический блок правительства крайне заинтересован в обратном.  Но даже при лучших сценариях, дивидендная история Газпрома не будет в текущем году выдающейся и в ТОП дивидендных выплат компания навряд ли попадёт. При этом, какое решение примет компания, я не знаю, инсайдами не располагаю. Делюсь лишь своими ожиданиями. Есть ли смысл на этом фоне покупать бумаги компании? Узнал, что в фондах на акции Альфа-Капитал бумаги Газпрома есть, но позиция в них совсем небольшая. То, что в 2024 г. финансовая ситуация газового гиганта как-то серьёзно улучшится, никто не ждёт. Тем не менее, если смотреть разные сценарии, то Газпром – это, пожалуй, лучшая ставка на прекращение СВО. Если рассматривать этот вариант на ближайшую перспективу, то почти сразу должны начаться какие-то движения в сторону возобновления поставок газа в Европу, по крайней мере по тем газопроводам, которые сохранились (например, Ямал-Европа). Это будет для компании очень серьёзным триггером. В какой-то момент Газпром может стать этакой 📈 «русской Tesla» образца 2020 г. Но для этого должны сложиться ряд условий (спад геополитической напряжённости, пересмотр санкций, достижение договорённостей с европейскими контрагентами). Поэтому с этой ставкой можно просидеть в бумагах ещё очень и очень долго. 🐳

Правительство продлило действие правил обязательной продажи валютной выручки. Мой комментарий В минувшем октябре в законодательстве появилось требование к 43 группам компаний-экспортёров (топливно-энергетического комплекса, черной и цветной металлургии, химической и лесной промышленности, зернового хозяйства – их «поимённый» список не был опубликован) об обязательной продаже бОльшей части валютной выручки. Мера предполагалась временной, - она должна была действовать до 30.04.2024 г. Перед прошедшими праздниками срок её действия продлили на год (до 30.04.2025 г.). Выскажу своё мнение по данному поводу. Чего власти хотели добиться? Стабилизации курса рубля. Наша валюта слабела, что приводило к росту цен и разгону инфляции, поэтому было решено искусственно стимулировать спрос на рубли. В конечном итоге рубль стабилизировался. Но есть сложность с оценкой эффективности этой меры. Она реализовывалась одновременно с повышением ставки, поэтому возникли некоторые разночтения по поводу того, что же внесло бОльший вклад в остановку обесценивания рубля: ставка или продажа валютной выручки. В правительстве считают, что продажа валютной выручки внесла весомый вклад в стабилизацию ситуации на внутреннем валютном рынке. А вот в ЦБ посчитали важность этой меры второстепенной и выступили против её продления. Чем же может быть плоха такая мера? Прежде всего – это мера экстраординарная, а это уже негативный сигнал к тому, что в экономике могут наблюдаться проблемы. Далее, общепринятый формат регулирования предполагает, что введённые меры действуют для всех участников без исключения, либо формулируются четкие критерии — на кого эти меры распространяются, а на кого нет. В рассматриваемом случае таких критериев нет. Есть некий список, он закрыт, неизвестно могут ли добавляться или исключаться из него компании, непонятен его текущий состав, а значит невозможно даже приблизительно спрогнозировать, кто и в каком объёме «принудительно» продаёт валюту. Наконец такие ограничения затрудняют расчёты по оплате импорта (материалов, оборудования и пр.), а это означает, что со временем компании будут «учиться» обходить ограничения, что может снижать их эффективность. В результате подобные меры могут концентрировать продажу валюты в моменте (и тем самым существенно влиять на курс), но стремятся к нейтральности на более длинных отрезках времени. Проще говоря, по моему мнению, чем дольше подобные меры действуют, тем менее эффективными становятся. Заметил, что среди инвесторов есть тенденция преувеличивать значение обязательной продажи валютной выручки. Да, объём нетто-покупок со стороны импортеров до введения правила об обязательной продажи валюты составлял $7—9 млрд, а сразу после вырос до $13,7 млрд. Но, с другой стороны, уже в январе, по подсчётам коллег из одного популярного брокера, полная отмена указанного правила привела бы к ослаблению курса рубля к доллару на ₽3. Со временем валютный рынок адаптируется, а экспортёрам приходится продавать валюту и без обязательных требований: для уплаты налогов, зарплат, выплаты дивидендов и прочих расходов, которые они несут внутри РФ. Таким образом, я считаю, что продление требования продажи валютной выручки не является «волшебной пилюлей», которая спасает рубль от любых недугов, включая его ослабление в силу каких-то шоков или неблагоприятной внешнеторговой конъектуры. На курс сейчас гораздо больше влияют иные факторы – ставка, цены на нефть, продажа/покупка валюты Минфином. Существенный плюс от продления ограничений, который я вижу – возможно, имея дополнительную «подпорку», страхующую курс рубля, ЦБ будет более демократичным в вопросе снижения ставки (чего ждут все: и инвесторы, и бизнес). Хотя и это далеко не факт.